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2019年11月宏观经济政策分析月报：积极财政政策的资金缺口

上个月我们政策月报的标题是《货币政策受限，财政政策发力》，但11月的实际情况似乎与此相反――货币政策方面出现边际宽松，财政政策扩张力度有所收敛。反思原因，应该是我们高估了结构性通胀的影响，却低估了财政资金缺口的影响—―截至2019Q3，公共财政账户的真实赤字率已经达到5.5%（占名义GDP比）。

但要往后看，其实“货币政策受限，财政政策发力”的推理逻辑仍然是成立的，无论是货币政策引导利率下行，还是财政政策收敛资金缺口，都可能是在为财政政策的发力在蓄势。因此我们仍然坚持原有观点，只结合新情况略作更新：

货币政策方面，既面临通胀预期扩散的制约，也面临着必要性的质疑。

1.通胀预期扩散的制约：确实如央行所述，不存在通胀也不存在通缩，而且明年GDP平减指数的最高点也不会超过2017至2018年的水平，但央行也明确要在下一阶段的工作中“注重预期引导，防止通胀预期发散，保持物价水平总体稳定”。同时，未来仍存在原油冲击、蔬菜水果涨价等扰乱通胀预期的风险。

2.必要性的质疑：应对经济下行，支出意愿比融资成本更重要。当前经济下行的主因是全球贸易保护主义引发的国际贸易萎缩、投资意愿低迷、就业压力上升、收入预期下滑、消费意愿低迷等，这些并不能完全通过货币政策来解决，毕竟货币政策更像是马车缰绳，可以拉住但很难前推。

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