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欧洲分析框架的变化：关注尾部风险的缓冲期

对子欧洲的分析范式而言，经济增长看德法等主流国家、风险因素看PIINS等尾部国家，换言之德法为欧洲提供了广义的“无风险利率”定价，而尾部国家则决定了欧洲的“风险滥价”，当下看欧洲的视角应有所调整，更关注尾部国家面临下行风险时的缓冲期。2015年以未欧元区年新增GDP与新增政府债务之差转正，欧元区经济实现真实增长，在经历了4-5年的经济修复后，我们应该重新审视欧洲当前的风险程度：在这一轮欧洲经济的下行周期中，留给尾部国家风险扩散的缓冲期变长。

视角一：经济基本面—一德法主导下行，但尾部国家拖累可控

主流国家主导经济下行，但尾部国家当前经济尚稳健，短期内拖累欧元区经济增长失速的风险可控。2018年以来欧元区经济的下行主要由德国主导，受到欧洲汽车新标准+欧元区内外部需求共振向下+美欧贺易摩擦的共同影响，投资与净出口对德国GDP同比拉动大幅下滑。相比之下，PIIGS的消费、工业生产表现较德国更为稳健，尽管在主流国家经济下行的影响下尾部国家雌以走出“独立行情”，但考虑到2015年以来欧洲GDP增长在别除公共债务增量后实现了真实增长，同时尾部国家经济拖累欧洲经济的风险也可控，因此欧洲经济短期内呈现失速下滑的风险并不大。

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